Die EZB – Rettung oder Risiko?

© Prof. Dr. Christoph M. Schmidt

Die EZB jongliert mit immer größeren Beträgen. Wird das Eingreifen der Notenbanken zur Bewältigung der Finanz- und Staatsschuldenkrisen Erfolg haben?

Der Eindruck, die EZB hantiere mit immer größeren Beträgen, kann in der Öffentlichkeit angesichts der Ankündigung ständig neuer Aufkaufprogramme zwar leicht entstehen. Fakt ist aber, dass die Bilanzsumme der EZB seit zwei Jahren sinkt, dass also per Saldo keine allzu hohen Summen bewegt werden. Die Wirkung der Politik beruht vielmehr stark auf Ankündigungen. Ob man damit Erfolg hat, hängt nicht nur von der EZB ab. Denn diese kann mit ihrer Politik nur Zeit kaufen. Um die Krise nachhaltig zu lösen, sind Strukturreformen nötig, die auf der Ebene der Mitgliedsstaaten konzipiert und durchgesetzt werden müssen. Eine expansive Geldpolitik über eine zu lange Zeit birgt allerdings die Gefahr, dass notwendige Strukturreformen verzögert werden. Die mangelnde Reformbereitschaft in Italien und Frankreich könnte ein Anzeichen dafür sein. Die EZB vollzieht daher eine Gratwanderung mit hohen Risiken. Die internen Diskussionen und Auseinandersetzungen, von denen in der Presse berichtet wird, zeigen, dass dabei hart um den richtigen Kurs gerungen wird. Das ist wichtig, zum einen weil die EZB unabhängig ist und somit ihren Weg selbstverantwortlich finden muss, und zum anderen, weil  Glaubwürdigkeit für die Geldpolitik die wichtigste Eigenschaft ihres Handelns darstellt.

Mangelnde Reformen in den europäischen Staaten waren der Grund, warum die EZB den Regierungen „Zeit“ gekauft hat. Wenn Sie die geringe Reformbereitschaft in Italien und Frankreich betrachten, war dann der Einsatz der EZB bisher umsonst

Kann mit den geplanten ABS-Käufen der EZB das gleiche passieren, wie in den USA, so dass es ein Anreiz zum Moral Hazard ist? Denn hier wurden ja auch staatlich gewünschte Kredite vergeben, die die Banken aufgrund der schlechten Bonität der Schuldner eigentlich nicht vergeben wollten und deshalb die Kredite gleich weiterverkauft haben?

In der Tat sind, wie zuvor gesagt, einige Maßnahmen der EZB mit erheblichen Risiken behaftet. Die ABS-Käufe zählen, insbesondere wenn sie risikoreichere Tranchen betreffen, ebenso dazu wie die Verknüpfung des Notenbankkredits mit der Verpflichtung der Banken, vermehrt Kredite an Unternehmen zu geben. Wenn dabei eine sorgfältige Risikoprüfung unterbleibt, könnte das zu Schieflagen beitragen.

Was bedeutet der EZB-Kurs für die Anleger?

Die niedrigen Notenbankzinsen und die reichliche Liquiditätsversorgung der Banken durch die EZB haben dazu geführt, dass im Vergleich zu früheren Jahren Anleger für Tagesgeld, Termin- und Spareinlagen nur noch sehr geringe Zinserträge realisieren können. Selbst bei gegenwärtig niedrigen Inflationsraten kann bei Anlagen im kurzfristigen Bereich der Realwert nicht mehr gesichert werden. Auch bei sicheren langfristigen Anlagen (z.B. in deutschen Bundesanleihen) sind die Zinserträge oft so niedrig, dass eine Realwertsicherung sehr schwer fällt. Für Großanleger (über 500.000 €) haben einige Banken schon negative Einlagenzinsen eingeführt oder überlegen, dies zu tun. Wenn die mit der expansiven Geldpolitik gekaufte Zeit für Strukturreformen auf der nationalen Ebene genutzt wird und dadurch die Krise überwunden wird, wird die Wirtschaft in den EWU-Ländern wieder deutlich wachsen. Dann wären auch die gegenwärtige Niedrigzinsphase und damit die Probleme der Anleger beendet. Sollten die Strukturreformen dagegen nicht vorankommen und die EZB mit ihrer Geldpolitik weiter expansiv bleiben, würde u.a. die private Altersvorsorge vieler Anleger gefährdet. Dann besteht auch die Gefahr, dass Anleger sich wieder auf riskantere Geschäfte einlassen, um eine höhere Verzinsung zu erzielen.

Können Rentenfonds bei diesen Niedrigstzinsen überhaupt existieren? Taugen sie überhaupt noch als Anlagevehikel für Stiftungen? Ist eine Bereinigung am Markt zu erwarten?

Das sind Fragen, die Sie dem Anlageberater Ihres Vertrauens stellen sollten.

Was bedeuten Negativzinsen tatsächlich für die Realwirtschaft – kurbelt das die Wirtschaft wie geplant an oder wird das auch negative Effekte haben?

Bei niedrigen Nominalzinsen waren die Realzinsen (=Nominalzins minus Inflationserwartung) in Deutschland für viele – insbesondere kurzfristige – Anlagen schon seit geraumer Zeit negativ. Wie zuvor gesagt, kann mit expansiver Geldpolitik – die auch in diesen negativen Realzinsen zum Ausdruck kommt – zwar Zeit gekauft, können aber nicht die der Krise zugrundeliegenden Probleme gelöst werden. Diese können nur durch Strukturreformen bewältigt werden.

Folgt Europa in der Wirtschaftsentwicklung, Deflation und Staatsverschuldung Japan?

Das wäre der Fall, wenn Europa die gleichen Fehler wie Japan machen würde. Japan hat versucht, eine strukturell verursachte Krise mit immer größeren Haushaltsdefiziten und niedrigeren Notenbankzinsen zu bekämpfen. Dies hatte zur Folge, dass die Staatsverschuldung auf weit mehr als das Doppelte der Wirtschaftsleistung (BIP) angewachsen ist, aber das Wachstum weiter gering blieb. Die Deflation und das schwache Wachstum in Japan waren aber nicht durch mangelnde gesamtwirtschaftliche Nachfrage sondern durch strukturelle Probleme auf der gesamtwirtschaftlichen Angebotsseite und insbesondere im Bankensektor verursacht. Wenn in Europa die aus der Schieflage von Banken wegen vieler fauler Kredite und aus weiteren Strukturproblemen resultierende Wachstumsschwäche nur mit expansiver Geld- und Fiskalpolitik zu bekämpfen versucht würde, könnte eine Situation wie in Japan dabei herauskommen.

Die Amerikaner haben auch eine hohe Staatsverschuldung, aber QE wirkt, die Wirtschaft wächst wieder. Was machen die Amerikaner besser als Europa?

Schon in der Vergangenheit hat sich häufiger gezeigt, dass sich die amerikanische Wirtschaft nach Krisen relativ schnell erholt. Wie es im Augenblick aussieht, haben die USA auch dieses Mal die mit der expansiven Geld- und Fiskalpolitik gekaufte Zeit besser für die Restrukturierung genutzt als einige europäische Länder. Man darf aber auch nicht übersehen, dass die Voraussetzungen für ein QE in den USA günstiger sind als in Europa. Da amerikanische Unternehmen sich eher am Kapitalmarkt finanzieren, ist das Angebot an Anleihen, welche die Notenbank aufkaufen kann, ungleich größer als in Europa, wo sich Unternehmen eher über Bankkredite finanzieren.

Auch bei Ländern ohne Euro wachsen die Sorge und der Unmut über die Notenbankpolitik, wie in der Schweiz. Dort gibt es Ende November ein Volksbegehren, dass der Schweizer Franken wieder zu 20% goldgedeckt sein soll. Würde eine Entscheidung für eine höhere Golddeckung des Schweizer Frankens zu einer Abkoppelung der Schweizer Währung von dem Euro führen und welche Konsequenzen hätte das für Anlagen in der Schweiz?

Die in den Fragen unterstellte große Bedeutung einer 20-prozentigen Golddeckung kann ich so nicht teilen. Wenn entgegen meiner Einschätzung der Schweizer Franken dadurch noch attraktiver gegenüber dem Dollar, dem Euro und anderen Währungen würde und deswegen aufwerten würde, würde die preisliche Wettbewerbsfähigkeit der schweizerischen Wirtschaft noch weiter leiden, als das schon in der Vergangenheit der Fall war. Die Schweizerische Nationalbank hätte es dann noch schwerer, die von ihr angekündigte Parität von maximal 1,20 des Franken zum Euro zu verteidigen.

Was würden Sie Stiftungen heute raten, die fällige Anleihen in der Wiederanlage haben?

Sie sollten zum Anlageberater Ihres Vertrauens gehen und sich eingehend beraten lassen.

Der Euro wird durch Draghis Aussage „what ever it takes“ gesichert – werden die internationalen Märkte das nochmals antesten?

Davon ist auszugehen, wenn die Strukturreformen in den infrage kommenden EWU-Ländern nicht vorankommen. Bisher haben im Rahmen der OMT (Outright Monetary Transactions) allerdings noch keine Käufe stattgefunden.

Sind andere Währungen außerhalb des Eurowährungsraumes bessere Alternativen?

Das ist wiederum eine Anlagefrage, die mit dem Berater Ihres Vertrauens zu besprechen wäre.

Vor dem Hintergrund, dass die Regionen kleine, wendige Schnellboote gegenüber dem trägen Tanker Europa sind: Sind die Abspaltungsbemühungen eine andere Form des Ausdrucks, dass das „Europaprojekt der Politiker“ gescheitert ist?

Nun, da sich die entsprechenden Abspaltungsbefürworter sowohl in Schottland als auch in Katalonien zwar von ihrem Nationalstaat (Großbritannien bzw. Spanien) trennen möchten, keineswegs aber von der EU, sind die Abspaltungsbemühungen für mich kein Ausdruck des Scheiterns des „Europaprojektes der Politiker“.

Wenn man die Klagen und Strafen gegen europäische Banken anschaut, die aus den USA verhängt werden, kann man dahinter einen Wirtschaftskrieg vermuten, um Europa zu schwächen?

Dies würde voraussetzen, dass keine Gewaltenteilung in den USA herrschen würde und sich amerikanische Gerichte in einen Wirtschaftskrieg der Regierung einspannen ließen. Daran kann ich ebenso wenig glauben wie daran, dass die amerikanische Regierung versuchen würde, auf diese Weise einen Wirtschaftskrieg gegen Europa zu führen. 

Sehr geehrter Herr Professor Schmidt, wir danken herzlich für das Gespräch mit Ihnen.

Hintergrund Prof. Dr. Christoph M. Schmidt, geb. 1962
Christoph M. Schmidt studierte Volkswirtschaftslehre an der Universität Mannheim (Diplom-Volkswirt 1987), wurde an der Princeton University promoviert (MA 1989, Ph.D. 1991) und habilitierte sich 1995 an der Universität München. Seit 2002 ist er Präsident des Rheinisch-Westfälischen Instituts für Wirtschaftsforschung (RWI) und Professor an der Ruhr-Universität Bochum. Zum März 2009 wurde Christoph M. Schmidt in den Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung berufen, seit März 2013 ist er dessen Vorsitzender. Von 2011 bis 2013 war er Mitglied der Enquete-Kommission „Wachstum, Wohlstand, Lebensqualität“ des Deutschen Bundestags, seit Juni 2011 ist er Mitglied von acatech – Deutsche Akademie der Technikwissenschaften.

Das Interview wurde 2014 geführt.